广生堂、九芝堂业绩水逆，李国平、李振国的“淘汰赛”焦虑

投稿来源：首条财经

导读

横跨消费、科技双金赛道，叠加疫情期许，医药版块热点不断。

然繁华，只属少数头部者。医改洗牌持续发酵，短暂回血后，错失风口缓存期的企业，或再陷泥潭。

广生堂、九芝堂的问题表现，是否已在诠释上述信号？

复工复产，百业待兴。

总体看，冲锋战 疫 一线的医药企业，所受影响并不小。

数据显示，截止2020年2月底，我国医药业规模以上企业7333家。1-2月，亏损企业量2238家，亏损面30.5%，环比提高14.9个百分点。2月行业亏损总额58.7亿元，同比增长31.0%。

震荡之中，一些实力不济者，也露出更多问题底色。

4年答卷：增收不增利怪圈

公开信息显示，广生堂成立于2001年，专注肝病仿制药的生产销售，凭借 贺甘定 拉米夫定、 恩甘定 恩替卡韦，成为国内同时拥有抗乙肝病毒三大临床用药的研发生产企业。2015年4月上市，为福建首家登陆A股的民营药企。

然聚光灯下，上市4年的广生堂，业绩单并不亮眼。

2020年第一季度报告显示，营收83,370,350.33元，同比下滑23.79%；归属于上市公司股东的净利润1,834,413.76元，同比下滑75.74%。但主营产品恩甘定，销量同比大增485%。

销量暴涨，业绩却大降，究竟是何原因？

据悉，广生堂阿甘定-阿德福韦酯片、恩甘定-恩替卡韦胶囊分别于2019年9月、2020年1月中标集采。后者2019年12月份已执行。

据《4+7城市药品集中采购拟中选结果公示表》等数据显示，2016年至2019年，该药物价格分别为14.18元/片、12.56元/片、0.62元/片和0.27元/片。

而阿德福韦酯2014年约合2.35元/片；集采后价格0.95元/片。

销量大增，单价大降。这正是广生堂上述业绩矛盾的重要原因。

拉长时间线，2016年至2019年，公司营收分别为3.12亿元、2.96亿元、4.02亿元和4.15亿元，同比增长1.28%、下滑5.36%、增长35.89%和增长3.1%；归母净利润分别为6641.3万元、3356.53万元、1648.44万元和1074万元，同比下降幅度分别为35.83%、49.46%、50.89%和34.84%。

显然，2015年上市后，广生堂已连续四年归母净利润下滑，且上市第二年就出现 增收不增利 情况，2017年甚至出现 双降 。

何以深陷 增收不增利 怪圈？

对此，广生堂曾表示，一方面是根据研发费用资本化政策，创新药在III期临床前的研发支出需费用化处理，直接影响公司利润；另一方面医药业受医保控费、集中采购等政策影响，药品价格有所下降，导致毛利、净利下降。

值得注意的是，2015年，广生堂就强调要从仿制药向创新药转型。从其上述公告可知，历时四年有余，这条转型之路漫漫、不乏坎坷：创新药未至收获期，研发费用化又消耗大量利润。同时，传统业务仿制药受政策影响，利润承压，进而导致业绩尴尬。

焦虑何其多，开倒车？

乏力状态，自然也影响了资本态度。不过，首先动摇的，似乎是自家阵营。

2019年4月，第二大股东叶理青及一致行动人奥泰投资，通过集中竞价方式合计减持258.09万股，占公司总股本1.84%。减持套现约1.01亿元，持股比例降至16.9%。

这不是其首次减持。

2019年1月4日至15日，奥泰投资通过集中竞价方式合计减持5.94万股；同年2月19日，奥泰投资再次减持225.74万股，套现约5000万元。

2019年9月和11月，广生堂实控人李国平、李国栋也分别提出《股份减持计划告知函》，双方合计减持不超260.4万股（约占公司总股本的1.86%）。

业绩连年滑坡、实控人、大股东接连减持，这对市场信心、投资者的负面影响不言而喻。

如何提振、扭转困局？

2020年4月2日，广生堂公布非公开发行股票预案，拟募资5.5亿元，投入到原料药制剂一体化生产基地建设项目、江苏中兴制剂车间建设项目和补充流动资金。计划在现有抗乙肝病毒产品的基础上，生产丙酚替诺福韦、西地那非（伟哥），布局索磷布韦。

消息一出，引发舆论质疑：此次募资项目中资金占比最多的，仍为仿制药相关产品。这显然是在开倒车，与其创新药转型战略不甚相符。

同时，细观上述仿制药，也多已陷入竞争红海。据悉，国内获得西地那非片生产批文的有辉瑞、白云山等知名企业，市场不乏万艾可（辉瑞）、金戈（白云山）、万菲乐（江苏亚邦）等强竞争力产品。

相比之下，缺乏市场沉淀的广生堂，面对强品竞争，布局效果如何值得深思。

专家表示，一致性评价、带量采购的大趋势下，仿制知名药品已不在是一条稳赚策略。高质量创新、加大科技含量是企业提升竞争力、保持生命力的根本路径。

这也是广生堂提出 坚定向创新药企业转型 的逻辑所在。

理想丰富，现实骨感。

掐指算来，近5年时间，广生堂的创新战略仍在艰难爬坡，鲜有战绩，不乏不确定性。

据观研天下统计数据，部分国内近年上市的1类新药，获取该药物CFDA批准临床试验时间和批准生产时间，生物药平均为5.37年，化学药为4.12年。

广生堂2019年年报内容显示，公司旗下多个创新药仍处于早期临床阶段，其中进展最快的 新型肝癌靶向药物GST-HG161 在2019年7月才开启临床Ⅰ期。

可见，创新药研发需较长周期和持续投入，短期难作业绩贡献。于广生堂而言，转型并不能解其提振业绩的燃眉之急。时间，成为一个重要考量。

实际上，虽口头很硬，研发热度已有下降趋势。

数据显示，2018年广生堂研发投入1.39亿元，2019年不涨反降为7004.78万元，其中费用化支出5321.34 万元。

结合上述募资用途， 焦虑 的广生堂，似乎正偏离创新航道，重拾短平快的老式打法。

蹭热贴标VS水滴石穿

上述观点，并非夸大。

2020年4月14日，广生堂称拟与北京阳光诺和合作开发硫酸羟氯喹片。

公开资料显示，硫酸羟氯喹主要用于治疗疟疾、类风湿性关节炎、红斑狼疮。但公司在公告中多次提及硫酸羟氯喹用于治疗新型冠状病毒肺炎。

如此粗放的蹭热度，自然引发深交所关注：要求其结合硫酸羟氯喹的疗效、安全性等说明相关描述是否具有科学依据，信息披露是否真实；是否存炒作公司股价的情形。

据工信部近期披露：硫酸羟氯喹生产方面，我国目前并不缺药，经计算硫酸羟氯喹全年产量100吨，而硫酸羟氯喹一季度出口量已超去年全年水平。

也基于此，广生堂上述业务行为被一些舆论质疑为 蹭热点 贴标签 。更打脸其创新转型的精进人设。

一定意义上说，药品与食品一样，都是强求深耕、质量为先、口碑沉淀的慢产业。长期以来，医药业就弥漫着浮躁风、短利风，拿着一两款仿制药通吃市场。这种野蛮生长，让不少企业丧失创新基因，也导致我国医药产业大而不强。而带量采购、两票制等强医改政策，正是要打破上述弊病，引导行业创新为先、提质增效、高质量发展。

不过，这条新价值分水岭，也是对企业耐心、初心、实力、责任等多维度的考量。持续精进者，强者恒强、价值优势越发明显，如石药集团、恒瑞医药等；而中途动摇、实力不济或本就蹭概念者，不少陷入发展泥潭或沦为伪创新。在激烈洗牌中，步履日艰。甚至在焦虑、重压、诱惑之下，不乏开倒车者。

无论广生堂属于哪一类，都应引发当家人李国平的战略深思。逆水行舟时，最显水滴石穿的韧性可贵。创新大势滚滚向前，如何守住初心、精准前行，考验着两者的大智慧。

水逆背后，操纵业绩？

同样初心思考的，还有另一 堂主 九芝堂。

先来看业绩困境。

数据显示，2018年九芝堂营收31.23亿元，同比下降18.62%；实现净利3.27亿元，同比下降53.63%；扣非归母净利润2.5亿元，同比下降62.47%。

2019年前三季度，营收23.51亿元，同比减少7.69%，归属上市公司股东的净利润1.88亿元，同比减少43.54%。第三季度，营收6.6亿元，同比减少11.23%。

业绩暴跌，与其 钱袋子 友搏药业的问题表现不无关系：2018年其净利同比大滑54.71%。

资料显示，2015年，九芝堂以65.178亿元收购友搏药业100%股权，后者带来主导产品 疏血通注射液 。

收购时，双方曾做出业绩承诺。2015年至2017年，友搏药业经审计的归属于母公司股东的扣除非经常性损益后的净利润分别不低于4.57亿元、5.15亿元和5.79亿元。

友搏药业没让其失望。以101.29%、100.69%和101.66%比例， 踩线 完成业绩承诺。

然2018年，就出现了猛烈变脸。

业内人士表示，友搏药业承诺期后出现业绩大滑现象，十分可疑，可能存在承诺期内操纵业绩行为。

深交所也向九芝堂发出问询函，提出相关质疑。

康美考量，风控漏洞

质疑并非空穴来风，一些关键数据值得拷量。

比如应收账款。

相关数据显示，2015年和2016年年末，友搏药业应收账款余额分别为0.18亿元和0.32亿元，这表明公司很少进行赊销。

而到2017年年末，友搏药业应收账款猛增，高达8.96亿元，占当期营收的46.35%。是否存在大笔赊销，粉饰甚至虚化业绩的嫌疑？

再看现金流。

2012年至2016年，友搏药业净利和经营活动净现金流基本保持同等水平。而2017年，净利增长情况下，其经营活动现金流为-0.16亿元。

收入、净利润与现金流不匹配，这增加了外界对其业绩水分的质疑。

更多疑问还来自曾经的第一大客户 康美药业。

2015年5月29日，康美药业发布公告称，与友搏药业签订战略合作协议，双方在销售、采购环节合作紧密。

相关资料显示，2012年至2017年，康美药业一直是友搏药业第一大客户，销售额占营收比重从2012年的18.47%增长到2015年一季度的31.81%。2018年为第二大客户。

众所周知，康美药业财务造假事件震惊股市。数额之巨、影响之恶劣，创下A股记录。那么，作为深度合作伙伴，友搏药业是否 出淤泥而不染 ？这对九芝堂或许是一颗暗雷。

问题已有显现。

4月17日，九芝堂收到湖南证监局责令改正决定：公司实际控制人、董事长李振国与财务总监孙卫香因未能忠实、勤勉地履行职责，被出具警示函。

据悉，友搏药业在2017年度财务报告批准报出日前发生销售退回3935.33万元。该销售退回属于资产负债表日后调整事项，九芝堂未按规定，将相关影响反映在2017年度财务报告中。

此外，2018年5月，因药品销售外部政策环境发生重大变化，为回应客户退货意愿，友搏药业对销售政策进行修改，由 除非质量问题，否则不得退货 修改为 附条件可退货 政策。而九芝堂未公告可能产生的影响。

作为上市公司，应披、尽披是其基本职责。从上述违规案例看，九芝堂管理粗放、存在风控漏洞。

多维困境vs李振国雄心

隐忧也出现在产品端。

据悉，驴胶补血颗粒、六味地黄丸是九芝堂的主打产品。前者主销地基本局限在华中地区，且多年未见改善。

同时，两产品市场竞争激烈。据不完全统计，六味地黄丸有352个生产厂家、651个获生产批文； 补血类 相关竞品的生产企业有67家，所获批文已有120余个。

北京鼎臣咨询创始人史立臣表示，随着同类竞品增多，同仁堂、广誉远等药企也推出同类产品，九芝堂六味地黄丸的优势便很难凸显出来。

友搏药业的 疏血通注射液 ，形势也不容乐观。

据《国家药品不良反应监测年度报告》，近年来中药注射剂不良反应占到中药不良反应的50%以上，2017年达到54%。因此，2017年《新版医保目录》明确限制了26种中药注射剂使用，九芝堂友搏药业 疏血通注射液 ，被列 限二级以上医疗机构并有明确的缺血性脑血管疾病急性期患者 使用。

2019年4月30日，湖南省医药集采平台还发布了《关于调整部分基本药物进入基层医疗机构使用的通知》，规定新版国家基药目录中标品种，除抗生素和中成药注射剂外，纳入基层医疗机构使用范围。

专家表示，面对广阔的滋补类市场，单以一两款产品，很难实现长远发展。持续精准创新，加速产品迭代才是根本。

客观而言，九芝堂也进行了诸多努力。比如瞄准干细胞领域，开启转型之路。

相关资料显示，2018年5月15日，九芝堂公告称，通过并购基金,以增资方式向Stemedica投资7000万美元，股权增至51%股权。据悉，Stemedica 主要从事干细胞研究、生产和销售业务。

董事长李振国曾表示，九芝堂未来营收中，现代化生物药和细胞药将要占到70%左右，成为主导。对于传统中药业务，九芝堂未来三年之内大约要在全国建立1000家国医国药馆。

目标之下，凸显李振国的转型雄心。

然这也是一条漫漫长路。医疗行为指数研究与评价中心研究员刘小东表示，干细胞研究是比较前沿的领域，方向上看似光明，但是前路漫漫，要走的路还有很长。

相比之下，市场更关心其实质动作。比如九芝堂控股股东、实控人李振国的高位质押。

2020年3月18日，九芝堂公告称，接到函告获悉李振国所持有公司的部分股份被质押。截止公告日，李振国持有公司41.25%股份，已质押36.20%股份，占其所持有股份的87.77%。

未来半年内，李振国到期的质押股份累计数量4579.9999万股，占其所持股份比例为12.78%，占公司总股本比例为5.27%，对应融资余额1.12亿元。

此外，管理层也出现动荡，多名董监高人员离职。

据悉，2020年2月26日，九芝堂董事会收到董事刘国超、董事兼副总经理盛锁柱、董事李劲松辞职报告。刘国超、李劲松辞职后均不在公司担任任何职务；盛锁柱辞职后将继续在本公司担任其他职务。

专家表示，转型即预示着打破固有经验，出离原有舒适空间，新问题新挑战在所难免。拥有稳定的管理层和充裕的现金流，是企业转型成败的关键所在。高管动荡，对企业战略持续性、稳定性造成不利影响。频繁的人才流动，也形成内部管理、外部营销等诸多层面的资源成本消耗，不利企业长远发展。

加速淘汰赛

不难发现，无论广生堂、还是九芝堂，两者都处于转型关键期。种种问题之下，，折射出各自的焦虑与急迫。叠加疫情及后续的医改大潮，考验着当家人的战略前瞻性、实操把控力，两者应有如履薄冰的敬畏感与效率心。

有券商分析人士称，随着国内疫情形势好转，部分企业业绩有望逐步恢复。同时，疫情也是一味催化剂，行业资源进一步向优势企业集中。以疾病为导向，进行自研自产，提升产品结构优化，是行业的大趋势。可以预见，疫情后， 4+7 带量采购、一致性评价等政策仍将持续发力，创新驱动下的高质、低价成为药企争夺市场、生存发展的共用手段。

简言之，淘汰赛加速行进，已渐至曲落定盘的关键时刻。

是否迷恋短利、依赖粗放打法，是否精进创新、品质为先，成为企业价值升腾亦或坠落的关键，个中取舍，首条财经将持续关注。